近日，平安養(yǎng)老險(xiǎn)權(quán)益投資經(jīng)理蔡晟接受財(cái)聯(lián)社專訪，詳解其基于自由現(xiàn)金流折現(xiàn)的工程師紅利核心投資框架，分享了年金資金在嚴(yán)控回撤與波動(dòng)約束下，布局高成長(zhǎng)賽道、甄選優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、把握投資機(jī)遇的核心邏輯，為長(zhǎng)期資金的價(jià)值投資與風(fēng)險(xiǎn)管控提供了專業(yè)參考。
2026年以來(lái)，在A股市場(chǎng)結(jié)構(gòu)分化、科技成長(zhǎng)板塊波動(dòng)加劇的背景下，長(zhǎng)期穩(wěn)健型資金的投資策略備受市場(chǎng)關(guān)注。
近日，平安養(yǎng)老險(xiǎn)權(quán)益投資經(jīng)理蔡晟接受財(cái)聯(lián)社專訪，詳解其基于自由現(xiàn)金流折現(xiàn)的工程師紅利核心投資框架，分享了年金資金在嚴(yán)控回撤與波動(dòng)約束下，布局高成長(zhǎng)賽道、甄選優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、把握投資機(jī)遇的核心邏輯，為長(zhǎng)期資金的價(jià)值投資與風(fēng)險(xiǎn)管控提供了專業(yè)參考。
量化工程師紅利以現(xiàn)金流驗(yàn)證全球競(jìng)爭(zhēng)力
近年來(lái)，從全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)體現(xiàn)出其獨(dú)特的韌性。市場(chǎng)共識(shí)，人才紅利與工程師紅利的釋放，是一個(gè)顯見的推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健的因素?？梢钥闯觯?dāng)中國(guó)人口總量紅利見頂時(shí)，中國(guó)的高質(zhì)量發(fā)展恰好進(jìn)入了工程師紅利的釋放期。
而這一理念，也正是蔡晟投資框架中的核心理念之一。蔡晟指出，工程師紅利并非傳統(tǒng)人口紅利的簡(jiǎn)單延續(xù)，其本質(zhì)是高人效比帶來(lái)的低成本創(chuàng)新優(yōu)勢(shì)，這也是中國(guó)制造業(yè)與科技產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)全球突圍的核心動(dòng)力。
在量化定義層面，蔡晟指出，該投資框架重點(diǎn)關(guān)注兩大維度的剪刀差：一是人效比，即國(guó)內(nèi)頂尖工程師與海外同等人才的薪酬差距，構(gòu)筑起企業(yè)創(chuàng)新的成本底座；二是產(chǎn)出質(zhì)量，通過(guò)人均專利數(shù)、人均創(chuàng)收能力，衡量人才團(tuán)隊(duì)的研發(fā)與盈利效率。
對(duì)于企業(yè)全球競(jìng)爭(zhēng)力的驗(yàn)證，蔡晟強(qiáng)調(diào)，營(yíng)收增速僅是表面指標(biāo)，自由現(xiàn)金流（FCF）才是核心標(biāo)準(zhǔn)。只有持續(xù)產(chǎn)生強(qiáng)勁正向自由現(xiàn)金流的企業(yè)，才能真正將工程師紅利轉(zhuǎn)化為可持續(xù)利潤(rùn)，構(gòu)建穩(wěn)固技術(shù)壁壘，擺脫燒錢擴(kuò)張的虛假繁榮，具備參與全球市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的硬核實(shí)力。
筑牢估值安全墊平衡年金穩(wěn)健與成長(zhǎng)收益
年金資金對(duì)回撤、波動(dòng)率、久期有著極為嚴(yán)苛的約束，如何將高波動(dòng)科技成長(zhǎng)資產(chǎn)納入穩(wěn)健組合，是長(zhǎng)期資金投資時(shí)面臨的難題。蔡晟給出的解決方案是堅(jiān)守估值安全墊，以自由現(xiàn)金流折現(xiàn)（DCF）模型錨定內(nèi)在價(jià)值。
他表示，年金資金追求的是絕對(duì)收益。“這就要求我們不能在市場(chǎng)情緒高昂時(shí)去博弈。對(duì)于高波動(dòng)的科技成長(zhǎng)股，我們嚴(yán)格運(yùn)用自由現(xiàn)金流折現(xiàn)（DCF）模型來(lái)測(cè)算其內(nèi)在價(jià)值。只有當(dāng)市場(chǎng)價(jià)格顯著低于我們測(cè)算的‘合理估值’時(shí)，我們才會(huì)買入。”
這種“便宜買好貨”的策略，在蔡晟看來(lái)，是提供了天然的安全墊。蔡晟認(rèn)為，與此同時(shí)，將科技成長(zhǎng)股視為“長(zhǎng)久期資產(chǎn)”——既然資金屬性是長(zhǎng)期的，就匹配那些具備長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯，即工程師紅利的公司，通過(guò)時(shí)間來(lái)消化波動(dòng)，賺取企業(yè)成長(zhǎng)帶來(lái)的確定性回報(bào)。
聚焦三大核心指標(biāo)甄選優(yōu)質(zhì)制造賽道標(biāo)的
面對(duì)中國(guó)制造業(yè)的全球競(jìng)爭(zhēng)格局，蔡晟認(rèn)為，技術(shù)壁壘、成本優(yōu)勢(shì)、全球化份額三大要素中，技術(shù)壁壘是核心護(hù)城河。
“沒(méi)有技術(shù)壁壘的成本優(yōu)勢(shì)是不可持續(xù)的，容易陷入價(jià)格戰(zhàn)；而沒(méi)有成本優(yōu)勢(shì)的技術(shù)壁壘則難以實(shí)現(xiàn)全球化擴(kuò)張。”蔡晟認(rèn)為，應(yīng)優(yōu)選并尋找“技術(shù)壁壘深 + 全球化份額提升 + 自由現(xiàn)金流強(qiáng)勁”的交集。具體來(lái)說(shuō)，即標(biāo)的公司通常需要具備高ROIC（投入資本回報(bào)率），并且能利用國(guó)內(nèi)的工程師紅利，在全球市場(chǎng)上實(shí)現(xiàn)“降維打擊”，將成本優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)份額和利潤(rùn)。
針對(duì)新能源、機(jī)械、高端制造等競(jìng)爭(zhēng)加劇的賽道，蔡晟坦言，區(qū)分“真成長(zhǎng)”與“偽周期”的關(guān)鍵，在于把握資本開支與經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的關(guān)系。
蔡晟解釋，如果一個(gè)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致企業(yè)必須不斷投入巨額資本，即高Capex（資本支出）才能維持生存，且經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流無(wú)法覆蓋資本開支，這就意味著行業(yè)進(jìn)入了內(nèi)卷的淘汰賽，可能是周期見頂。
反之，如果龍頭企業(yè)能憑借規(guī)模效應(yīng)和技術(shù)優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)生充沛的自由現(xiàn)金流（經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流CFO > Capex），那么當(dāng)前的股價(jià)下跌往往只是市場(chǎng)對(duì)短期增速的過(guò)度反應(yīng)?；贒CF模型，只要企業(yè)的長(zhǎng)期現(xiàn)金流邏輯未被破壞，這就是長(zhǎng)期成長(zhǎng)延續(xù)的擊球區(qū)。
錨定算力核心環(huán)節(jié)把握AI與醫(yī)藥投資機(jī)遇
對(duì)于近兩年來(lái)市場(chǎng)熱度極高的AI板塊，蔡晟提出，AI投資已形成明確閉環(huán)，且核心集中在算力基礎(chǔ)設(shè)施環(huán)節(jié)。
“所謂的閉環(huán)，必須滿足‘收入增長(zhǎng)→利潤(rùn)增長(zhǎng)→自由現(xiàn)金流增長(zhǎng)’的正向循環(huán)。”蔡晟解釋稱，目前，算力芯片和服務(wù)器廠商已經(jīng)清晰地驗(yàn)證了這一點(diǎn)：模型訓(xùn)練需要更多算力，算力廠商因此獲得收入，進(jìn)而投入研發(fā)制造更強(qiáng)的算力。
“相比之下，應(yīng)用端目前大多仍處于‘燒錢買用戶’的階段，尚未形成穩(wěn)定的現(xiàn)金流閉環(huán)。因此，當(dāng)前的投資邏輯更偏向于‘賣鏟子’的確定性。”蔡晟表示。
他進(jìn)一步表示，從估值確定性來(lái)看，算力端硬件與云服務(wù)商業(yè)模式清晰，未來(lái)現(xiàn)金流可預(yù)測(cè)性強(qiáng)，適配DCF估值模型；應(yīng)用端多以市銷率估值，不確定性較高。后續(xù)AI板塊將從主題炒作轉(zhuǎn)向業(yè)績(jī)兌現(xiàn)，AI服務(wù)器、光模塊、液冷等具備全球競(jìng)爭(zhēng)力與強(qiáng)現(xiàn)金流的硬件細(xì)分，其長(zhǎng)期價(jià)值是非常清晰的。
對(duì)于處于底部區(qū)域的醫(yī)藥板塊，蔡晟更看好創(chuàng)新藥CXO產(chǎn)業(yè)鏈，核心邏輯依舊是“工程師紅利”。蔡晟表示，該賽道依托國(guó)內(nèi)高性價(jià)比研發(fā)人力，服務(wù)全球藥企，選股重點(diǎn)關(guān)注海外營(yíng)收占比、自由現(xiàn)金流兩大指標(biāo)，優(yōu)選現(xiàn)金流受國(guó)內(nèi)集采政策影響小、估值處于歷史底部且基本面穩(wěn)健的標(biāo)的，把握DCF模型下的投資機(jī)遇。
嚴(yán)守估值紀(jì)律警惕競(jìng)爭(zhēng)格局惡化風(fēng)險(xiǎn)
從蔡晟的履歷來(lái)看，其擁有14年投資管理經(jīng)驗(yàn)、17年證券從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，橫跨公募基金、保險(xiǎn)投資、年金投資多領(lǐng)域，蔡晟總結(jié)，絕對(duì)收益投資與相對(duì)收益投資的核心差異在于估值紀(jì)律。“相對(duì)收益選手往往面臨排名壓力，有時(shí)不得不買入‘貴但熱門’的資產(chǎn)以避免短期掉隊(duì)；而絕對(duì)收益選手，如年金管理，核心是‘本金安全’。”
蔡晟解釋：“我們‘不為情緒買單’。基于DCF模型，如果一家公司的價(jià)格超過(guò)了其內(nèi)在價(jià)值，哪怕它再熱門，我們也不會(huì)買入。我們更愿意在左側(cè)基于現(xiàn)金流折現(xiàn)進(jìn)行埋伏，賺取企業(yè)成長(zhǎng)的錢，而不是在右側(cè)去博弈市場(chǎng)情緒的泡沫。”
對(duì)于未來(lái)1-2年工程師紅利主線的風(fēng)險(xiǎn)，蔡晟判斷，最大風(fēng)險(xiǎn)并非高估值或技術(shù)迭代，而是行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化。估值過(guò)高可通過(guò)時(shí)間消化，技術(shù)迭代反而能強(qiáng)化龍頭壁壘，但惡性價(jià)格戰(zhàn)將導(dǎo)致企業(yè)利潤(rùn)大幅下滑，破壞現(xiàn)金流核心假設(shè)，因此需持續(xù)監(jiān)控行業(yè)產(chǎn)能出清信號(hào)，嚴(yán)控組合風(fēng)險(xiǎn)。
展望后市，蔡晟表示，將始終堅(jiān)持以自由現(xiàn)金流折現(xiàn)（DCF）為核心估值方法，融合工程師紅利成長(zhǎng)邏輯與價(jià)值投資估值理念，嚴(yán)守估值紀(jì)律，聚焦全球競(jìng)爭(zhēng)力、強(qiáng)現(xiàn)金流優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，在控制組合波動(dòng)的前提下，為年金資金實(shí)現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)定的絕對(duì)收益，踐行長(zhǎng)期主義投資理念。
